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晓兵
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招商银行:零售业务发展良好,息差如期回升 2009-11-10 下午 15:33

  业绩基本符合我们预期,前三季度净利润同比下降31%,三季度环比增长19%:由于息差同比降幅高达120 个BP,所以净利息收入同比幅度较大,达19%。但息差环比上升明显,使得净利息收入环比增长14%。非息收入环比增长31%,由于利息收入减少,非息收入占比上升至23%。

  息差环比回升14 个基点,贴现被一般贷款置换和存款活期化是主要驱动力:(1)三季度招行贷款增加108 亿,但一般性贷款增加837 亿元,贴现余额较中期下降730 亿元,占比由中期的18.8%下降到12.1%。但新增一般性贷款中63%为零售贷款(利率低于对公贷款),所以和其他票据被大量置换的同业银行相比净息差回升幅度略低。(2)活期存款占比由中期的49%提高到53%,使得付息成本率显著下降。我们认为招行的票据压缩空间还比较大(07 年票据占比低于8%),而活期化趋势才刚刚开始(07 年活期占比达57%),所以即使不考虑加息,其净息差在四季度和明年回升的幅度也将会高于同业。

  坚定零售和中小企业发展战略:(1)三季度新增的一般性贷款中63%为零售贷款,新增量约525 亿,零售贷款在三季度增长态势较二季度更好。由于招行对业务人员的激励较足,且坚持零售业务能做多好就做多好的策略,所以招商银行的零售业务符合我们的判断,维持了良好的发展态势。(2)在今年银行业贷款投向集中于大企业和政府项目的背景下,招商银行坚持贷款向中小企业倾斜,三季度新增中小企业贷款280 亿,占比由中期的44.7%提升2 个百分点至46.8%,三季度新增对公贷款大部分都来自于中小企业贷款。

  不良贷款继续双降,三季度拨备支出骤减使得信贷成本较低:三季度末招商银行(集团)的不良贷款余额和比例较中期实现了双下降,不良贷款余额较中期下降1.9 个亿至97.3 亿,比例较中期下降3 个基点至0.83%,根据相关数据我们推测公司在三季度基本没有核销,由于不良贷款下降明显,所以单季拨备支出仅1 个亿,年化的信贷成本仅0.36,拨备覆盖率上升至245%,仍为上市银行最好水平。

  根据招行的拨备结构来看,以组合方式计提的减值准备占比高达73.88%;以个别方式计提的减值准备仅占26.12%。说明招商银行的今年新增的拨备主要来自于贷款规模的增加,拨备十分充裕。我们略微调低盈利预测模型中的信贷成本假设,假设 09-11 年的平均信贷成本假设为0.35%/0.45%/0.45%,对应的拨备覆盖充分度在130%以上。

  永隆银行:整合进展超出预期,协同效应逐步显现:前三季度永隆银行实现税后利润6.9 亿港币(去年同期为亏损),招行收购永隆银行的“1-3-5 战略”(即一年奠定基础、三年明显见效、五年取得成功)进一步推进,三季度永隆银行在香港地区新开设了中港城旗舰分行和美孚新邨分行,正式启动了永隆银行“金葵花”理财服务,并邀请招商银行零售高端客户赴港体验,力求达成与招商银行“统一品牌,统一服务,统一形象”的目标。收购一年来两行积极进行客户交叉推荐和联合营销,内保外贷、外保內贷、银团贷款、国际结算、资金拆借、外汇交易、见证开户、集中采购、IPO 收款、信用卡优惠商户互换等多领域业务合作全方位展开,并及时推出了“汇款快线”、“粤港中小企业融资通”等跨境特色产品,境内外业务联动快速推进,协同效应逐步显现。

  配股提升资本实力,支持业务发展:截至三季度末,招行核心资本充足率为6.61%,资本充足率为10.54%。根据我们测算,如果招行成功配股融资220 亿元后,核心资本充足率可达8.5%,资本充足率可达12.5%,可支持招行两到三年的业务发展需要。从公司坚定不移的发展零售业务、非息业务来看,招行在减少资本消耗、提高资本使用效率方面远好于同业。

  上调全年盈利预测:我们调整了招商银行的资产负债结构及信贷成本假设,调整后2009-2011 年净利润至183/242/287 亿,每股收益为0.95/1.27/1.50 元,增速分别达-13%/33%/19%。每股净资产分别为5.0/6.1/7.4 元,09/10 年PE 分别为18.6/14.0 倍,09/10 年PB 分别为3.5/2.9 倍。

  维持对招商银行“推荐”的投资评级:(1)招行的三个发展方向绝不会变化,即零售业务、中小企业业务和非息业务。未来经营杠杆虽有降低,但零售业务、中小企业业务和非息业务占比提升将提高风险资产回报水平和资产盈利水平。

  (2)招行上半年规模扩张较同业较为谨慎和其长期的发展战略密不可分,其零售业务仍然呈现良好的发展态势,永隆银行经营状况显著好于我们预期。

  (3)我们预计2010 年净息差回升和净利润增速将在中型股份制银行中处于最好水平,将呈现良好增长态势。

  (4)我们认为招商银行的风险控制能力较强,资产质量良好,拨备计提标准严格,拨备覆盖比例高是其估值应享有溢价的重要原因。

  研究机构:齐鲁证券 分析师: 程娇翼

 
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